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Union Investment mit neutraler Risikoausrichtung

Industrieländeraktien übergewichtet

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Risikoausrichtung bleibt bei RoRo-Meter 3

RoRo-Meter auf 3

Auf seiner turnusmäßigen Sitzung im März 2019 hat das Union Investment Committee (UIC) seine neutrale Risikoausrichtung bei einem RoRo-Meter von Stufe 3 bestätigt. Hintergrund der Entscheidung ist das Spannungsverhältnis zwischen unterstützenden geldpolitischen Aussichten und unsicherer Konjunkturlage. So haben die wichtigsten Notenbanken – allen voran die US-Federal Reserve (Fed) – eine Kehrtwende vollzogen und sind von ihren ursprünglichen Straffungsabsichten abgerückt. Das UIC rechnet daher für das laufende Jahr nicht mehr mit weiteren Leitzinsanhebungen in den USA oder der Eurozone. Diese marktfreundliche Entwicklung wird aber teilweise kompensiert durch das Konjunkturbild. Zwar lassen erste Frühindikatoren auf eine Überwindung der jüngsten Schwächephase schließen. Eine durchgreifende Verbesserung auf breiter Front zeigen die Daten allerdings (noch) nicht.

Das UIC hält aber an seiner Einschätzung fest, dass der weltweite Konjunkturzyklus noch nicht am Ende ist. Perspektivisch sollte das Momentum daher wieder zunehmen – nicht zuletzt aufgrund der Unterstützung durch Geld- (Fed, EZB) und Fiskalpolitik (China). Daher erhöht das Gremium die Aktienquote leicht. Auf der Rentenseite nimmt das UIC auf seine Position bei Unternehmensanleihen von Schuldnern guter Bonität Gewinne mit. Mit den frei gewordenen Mitteln wird das Untergewicht bei Staatsanleihen aus dem Kern der Eurozone verringert. Der Aufwärtsdruck auf die Renditen dürfte hier angesichts der veränderten geldpolitischen Rahmenbedingungen und weiter schwacher Inflation jedoch gering bleiben.

Beim Brexit rechnet das UIC nach wie vor mit einer Einigung in letzter Minute, geht also im Basisszenario nicht von einem Austritt des Vereinigten Königreichs ohne Abkommen aus. Gleichwohl haben die Entwicklungen der vergangenen Wochen gezeigt, wie unübersichtlich und verfahren die Situation ist. Daher bleibt auch ein harter Brexit ein Randrisiko. An den Kapitalmärkten ist diese Möglichkeit jedoch zumindest in einigen Assetklassen auch bereits eingepreist. Das gilt beispielsweise für das Britische Pfund, zumindest sehr viel stärker als für den Euro. Daher hält das UIC an seiner Long-Position im Sterling fest und geht davon aus, dass das Pfund gegenüber der Gemeinschaftswährung aufwerten sollte.

Starke Diskrepanz bei Konjunkturdaten

Die aktuelle Konjunkturlage ist in mehrerlei Hinsicht bemerkenswert. Das gilt beispielsweise für die sehr starke Diskrepanz der Frühindikatoren aus dem Verarbeitenden Gewerbe im Vergleich zu Nachrichten aus dem Dienstleistungssektor: Während die Industrie stark schwächelt, ist der Servicebereich überraschend stabil. Darüber hinaus ist in räumlicher Hinsicht die Spreizung sehr stark. Besonders betroffen scheint Europa, und hier vor allem das exportorientierte Deutschland.

Nach vorne gerichtet geht das UIC nicht davon aus, dass der Konjunkturzyklus bereits beendet ist. Vielmehr lassen einzelne Datenpunkte (wie zuletzt der ifo-Geschäftsklimaindex) darauf schließen, dass sich eine Bodenbildung abzeichnet. Besonderes deutlich zeigen unsere eigenen, proprietären Frühindikatoren diesen Umschwung an. Sowohl das Barometer für die USA (ULI), als auch für die Eurozone (ELI) und China (CLI) haben gedreht und befinden sich im Aufwind. Das UIC geht davon aus, dass sich diese Entwicklung fortsetzt, will aber aufgrund der Tiefe der aktuellen Wirtschaftsschwäche eine weitere Bestätigung dieser Einschätzung vor einer stärkeren Positionierung abwarten. Dabei geht das Gremium davon aus, dass sowohl die umfangreichen chinesischen Konjunkturstimuli (im Volumen von 4,5 Prozent des BIPs) als auch die lockere Geldpolitik (über den Nexus der verbesserten Financial Conditions) diesen Trend noch weiter stützen werden.

Charts des Monats: Risikoaufschläge europäischer Credits engen sich ein, Stabilisierung der Gewinnrevisionen

Spreads europäischer Unternehmensanleihen und Entwicklung der globalen Gewinn-Revision-Ratio im Zeitverlauf
Spreads europäischer Unternehmensanleihen und Entwicklung der globalen Gewinn-Revision-Ratio im Zeitverlauf
Quelle: Union Investment, Thomson Reuters Datastream; Stand: 25. März 2019

Gewinnmitnahmen bei Investment Grade-Unternehmensanleihen

 

Notenbanken wechseln die Tonlage

Beim Kurs der wichtigsten Notenbanken ist in den vergangenen Wochen eine regelrechte Kehrtwende eingetreten. Aller Voraussicht nach wird die Fed im laufenden Jahr zum ersten Mal seit 2014 die Leitzinsen nicht (weiter) erhöhen. In Europa wurde zwar Ende 2018 das Kaufprogramm für neue Anleihen durch die EZB beendet. Ursprünglich war für 2019 aber auch ein Abschied von den Negativzinsen auf Zentralbankeinlagen geplant. Dem hat allerdings die jüngste Wachstumsabschwächung einen Strich durch die Rechnung gemacht. Das UIC erwartet daher im günstigsten Fall eine erste Anhebung des Einlagensatzes um 0,15 Prozent frühestens im März 2020, gefolgt von lediglich einer weiteren Zinserhöhung um 0,25 Prozent im Sommer 2020.

Gewinnmitnahme bei Unternehmensanleihen guter Bonität

Die weiterhin expansive Geldpolitik, die anhaltende Konjunkturschwäche und das Restrisiko eines harten Brexits drückt die Renditen sicherer Staatsanleihen weiter nach unten, im Falle von Bundesanleihen jüngst sogar wieder bis in den 10-Jahresbereich in negatives Terrain. Ein Untergewicht der sicheren Häfen – also in Summe von EWU Core-Staatsanleihen und Covered Bonds – ist in diesem Umfeld nicht sinnvoll. Wie in der Vergangenheit dürften letztere die Bewegung der Staatsanleihen erst mit Verzögerung nachvollziehen. Seit der verbalen geldpolitischen Kehrtwende der Fed Anfang des Jahres haben sich Spreadsegmente sehr gut entwickelt. Ein Großteil des Potenzials ist damit ausgeschöpft.

Industrieländeraktien übergewichtet

Die Aufwärtsbewegung an den Aktienmärkten hat im März etwas an Dynamik verloren. Positiv sieht das UIC, dass sich die Gewinnerwartungen nach den negativen Gewinnrevisionen der vergangenen Monate stabilisiert haben. Vor allem für das erste Quartal 2019 scheint der Anpassungsprozess vollzogen, die Gewinnerwartungen dürften von den meisten Unternehmen gut zu erreichen bzw. gar zu schlagen sein. Auch das Investorensentiment hat deutlich aufgeklart und bewegt sich im positiven Bereich. Trotz der verbesserten Umfeldfaktoren ist die Positionierung noch nicht allzu bullish. Zusätzlichen Rückenwind für den Unternehmenssektor verschaffen die Notenbanken, die die Zinsen durch ihre jüngsten Entscheidungen auf niedrigem Niveau halten. Das UIC gibt Industrieländeraktien den Vorzug vor Schwellenländerwerten, da letztere nach wie vor unter sehr schwachen Frühindikatoren und einem negativen Gewinnmomentum leiden.

Rohstoffe insgesamt neutral gewichtet

Nach den deutlichen Preiszuwächsen im laufenden Jahr hat das Gros der Rohstoffe die Preisziele der Experten von Union Investment erreicht. Entsprechend moderat sind die Investoren positioniert. Eine weitere positive Preisaktion ist erst dann zu erwarten, wenn die globale Konjunkturdynamik nachhaltig anspringt. Im Bereich der Energierohstoffe sind die Nachfrageschätzungen angesichts der schwächeren Makrodaten zuletzt etwas zurückgegangen, in vergleichbarem Umfang wurde die OPEC-Produktion aber durch Sanktionen und die Produktionskürzungen Saudi-Arabiens reduziert. Bei Edelmetallen ist das Bild weiter zweigeteilt. Während der Höhenflug bei Palladium zuletzt etwas ins Stocken geriet, gewinnt Gold durch die abwartende Haltung der Notenbanken an Attraktivität.

Pfund bleibt gegenüber dem Euro übergewichtet

Unabhängig vom Ausgang der Brexit-Diskussion stehen die Chancen für eine Erholung des Pfund Sterling gegenüber dem Euro gut, da der Brexit um ein Vielfaches mehr im Pfund eingepreist ist als in der Gemeinschaftswährung. Das Risiko ist damit asymmetrisch: Sollte es zu einer Einigung kommen, dürfte das Pfund gegenüber dem Euro deutlich aufwerten. Im Falle eines harten Brexit sollte im internationalen Kontext auch der Euro unter Druck geraten.

Wandelanleihen weiter freundlich

Getrieben durch asiatische Titel haben globale Wandelanleihen in den letzten vier Wochen zugelegt. Auch US-Wandelanleihen setzten ihre starke Entwicklung der letzten Monate fort und markierten neue Jahreshochs. Die durchschnittliche Aktiensensitivität stieg in der Folge auf knapp 50 Prozent, die Bewertungsniveaus erhöhten sich. Insgesamt weist der Wandelanleihenmarkt damit eine hohe Konvexität bei einer fair bis günstigen Bewertung auf. Die Neuemissionen wurden vom Markt sehr positiv aufgenommen.

Unsere Positionierung

Positionierung 26. März 2019
Stand: 26. März 2019

Stand aller Informationen und Darstellungen:
26. März 2019, soweit nicht anders angegeben.

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