Covered Bonds: Stabilität in unruhigem Marktumfeld

Europäische Covered Bonds haben das vergangene Kapitalmarktjahr mit leichten Kursgewinnen beendet. Dennoch weiteten sich die Risikoprämien im Jahresverlauf merklich aus. Vor allem italienische gedeckte Schuldverschreibungen gerieten verstärkt unter Druck. Mit dem Jahreswechsel hat die Primärmarktaktivität wieder deutlich angezogen. Angesichts der Vielzahl erwarteter Neuemissionen und der Beendigung der Anleihekäufe der Europäischen Zentralbank müssen Investoren 2019 mit einem weiteren Anstieg der Risikoprämien rechnen.

Covered Bonds sind ihrem Ruf als stabile Assetklasse im Börsenjahr 2018 gerecht geworden. In einem über weite Strecken von Unsicherheit geprägten Kapitalmarktumfeld tendierte der europäische Covered Bonds-Markt unter Schwankungen leicht im Plus und entwickelte sich damit deutlich besser als andere Rentenmarktsegmente. Gleichzeitig stiegen die Risikoaufschläge aber merklich an. Dem von Handelskonflikt, abschwächender Konjunkturdynamik, restriktiverer Geldpolitik und politischen Unsicherheiten im Euroraum geprägten Umfeld konnten sich Covered Bonds damit nicht in Gänze entziehen.

Wertentwicklung verschiedener Rentenmarktsegmente im Jahr 2018

Angaben in Prozent
Wertentwicklung verschiedener Rentenmarktsegmente im Jahr 2018
Quelle: Thomson Reuters Datastream, Stand: 31. Dezember 2018; Berechnungsbasis Indizes von ICE BofA Merrill Lynch

Merklicher Anstieg der Risikoprämien im Jahresverlauf

Auffällig war dabei, dass der Spreadanstieg gegen Jahresende 2018 parallel zur Ausweitung am Unternehmensanleihemarkt erfolgte – beide Sub-Assetklassen fallen unter das Anleiheankaufprogramm der Europäischen Zentralbank (EZB). Die Währungshüter hatten ihre monatlichen Anleihekäufe in drei Schritten zurückgefahren und im Herbst schließlich angekündigt, das Ankaufprogramm zum Jahresende 2018 auslaufen zu lassen. Zwar wird die EZB auch über den Jahreswechsel hinaus als Käufer am Markt auftreten. Denn die im Bestand der Notenbank gehaltenen, fälligen Covered Bonds werden nach wie vor reinvestiert. Aufgrund des im Vergleich zu den monatlichen Anleihekäufen aber weitaus geringeren Volumens fällt im neuen Jahr unter dem Strich ein wichtiger Käufer am Covered Bonds-Markt weg.

Entwicklung der Risikoaufschläge europäischer Covered Bonds

Angaben in Basispunkten
Entwicklung der Risikoaufschläge europäischer Covered Bonds
Quelle: Thomson Reuters Datastream, Stand: 14. Januar 2018

Italienische Covered Bonds verstärkt unter Druck

Innerhalb der Eurozone stand vor allem Italien im Fokus, wo der Konfrontationskurs der Mitte-Rechts-Regierung zur Europäischen Kommission für Verunsicherung sorgte. Ähnlich wie bei italienischen Staatsanleihen weiteten sich die Spreads italienischer Covered Bonds merklich um 68 auf 83 Basispunkte aus. Ansteckungseffekte waren auch auf andere Länder der Euroland-Peripherie zu beobachten, wenngleich sich die Prämienausweitungen noch in Grenzen hielten.

Die höhere Skepsis vieler Investoren gegenüber gedeckten Schuldverschreibungen aus Italien spiegelte sich auch am Primärmarkt wider: Während sich die Neuemissionsprämien am Gesamtmarkt noch in der ersten Jahreshälfte zwischen drei und fünf Basispunkten bewegten, und sich im weiteren Jahresverlauf auf bis zu sieben Basispunkte ausweiteten, mussten Investoren für italienische Covered Bonds bereits im Sommer einen Aufschlag von bis zu 25 Basispunkten zahlen. Hieran änderte auch die EZB nichts, die im Rahmen ihres Ankaufprogramms zeitweise bis zu 50 Prozent des Neuemissionsvolumens auf die eigenen Bücher nahm. Unter dem Strich führten die höheren Prämien am Primärmarkt zu einem Repricing der Sekundärmarktkurve. In der zweiten Jahreshälfte überwogen die Neuemissionen aus den Kernländern, während das Emissionsvolumen in der Peripherie merklich zurückging. Insgesamt konnten die Emittenten das Gros der Emissionen problemlos bei Investoren platzieren. Deutliche Überzeichnungen waren im Jahresverlauf dabei aber nicht zu beobachten.

Neuemissionswelle zum Jahresbeginn

In den ersten Handelswochen des neuen Jahres hat die Neuemissionstätigkeit wieder spürbar an Fahrt gewonnen. Mit der Commerzbank und der LBBW gaben zwei deutsche Finanzinstitute den Auftakt. Bereits am ersten Handelstag des neuen Jahres platzierte die Commerzbank zwei Papiere mit fünf und zehn Jahren Laufzeit. Die Platzierung war bereits kurz vor Weihnachten angekündigt worden. Es folgten weitere Emittenten aus dem In- und Ausland, darunter auch Vertreter aus Kanada und Australien. Insgesamt wurden in den ersten Handelstagen zehn Neuemissionen von etablierten Emittenten platziert. Darüber hinaus kamen noch weitere kleinere Institute an den Markt.

Die Laufzeit der neuen Papiere lag im Schnitt bei rund sieben Jahren. Damit setzte sich der Trend zur Platzierung mittlerer Laufzeiten auch zu Beginn des Jahres 2019 fort. Teils lag das Neuemissionsvolumen bei über einer Milliarde Euro. Die Nachfrage war insgesamt robust, deutliche Überzeichnungen waren – wie im Vorjahr – nicht zu beobachten. Die Neuemissionswelle führte auch zu Beginn des Jahres zu einem Repricing am Sekundärmarkt. Die Risikoprämien zogen seit Jahresbeginn erneut an.

Ausblick: Weiterer Spreadanstieg erwartet

Der Anstieg der Risikoprämien dürfte sich im weiteren Verlauf des ersten Quartals vorerst fortsetzen. Auf Indexebene könnten die Spreads bis zum Ende des ersten Quartals 2018 auf 30 Basispunkte klettern, bevor es zu einer gewissen Stabilisierung kommt. Mit dieser Marke würde sich der Gesamtmarkt in etwa auf dem Niveau zum Zeitpunkt der Ankündigung der EZB-Anleihekäufe im Oktober 2014 bewegen. Für einen Anstieg der Risikoprämien spricht auch ein erneut positiver Nettosupply. Noch in den Jahren vor 2018 hatte die Summe der neu emittierten Papiere die der fälligen Papiere unterschritten. Damit sollten auch die Neuemissionsprämien am Primärmarkt weiter ansteigen.

Gleichzeitig ist mit einem moderaten Aufwärtsdruck bei den Renditen deutscher Bundesanleihen zu rechnen. Die politische Risikoprämie in Italien dürfte indes weiter bestehen bleiben, wenngleich das mittlerweile vermiedene Defizitverfahren wohl als Belastungsfaktor wegfallen sollte. Darüber hinaus rechnen wir damit, dass die EZB im laufenden Jahr neue Langfristtender (TLTRO) begeben wird – das wird den Refinanzierungsdruck europäischer Banken verringern, vor allem jener Institute in Italien und Spanien. Gerade die Peripheriebanken sollten jedoch eher im Bereich der Covered Bonds als im Segment der unbesicherten Anleihen emittieren. Unter dem Strich dürften die Kurse europäischer Covered Bonds im laufenden Jahr daher leicht nachgeben.

 

Stand aller Informationen, Erläuterungen und Darstellungen:
17. Januar 2019, soweit nicht anders angegeben.