EZB-Tapering in den nächsten Monaten wahrscheinlich, Leitzinserhöhung nicht in Sicht

  • Mario Draghi stellt Änderung in geldpolitischer Ausrichtung in Aussicht
  • Rede auf dem EZB-Forum in Portugal löst heftige Kursreaktionen an den internationalen Rentenmärkten aus
  • Nachhaltiger Inflationsdruck aufgrund struktureller Faktoren mittelfristig nicht erkennbar
  • Geldpolitische Straffung in Form von Leitzinserhöhungen vorerst unwahrscheinlich

Beim jüngst in Portugal stattgefundenen EZB-Forum hat der italienische EZB-Präsident Mario Draghi eine grundlegende perspektivische Änderung in der geldpolitischen Ausrichtung der Europäischen Zentralbank in Aussicht gestellt. Wenngleich laut EZB auf absehbare Zeit kein Inflationsdruck zu erwarten sei, gewinnt die konjunkturelle Erholung in der Eurozone an Breite und Dynamik. Die auf diese Weise wegfallenden deflatorischen Risiken rechtfertigen somit eine Rückführung der unkonventionellen Maßnahmen („Quantitative Easing“), sodass die Ankündigung des Ausstiegs aus dem Wertpapierankaufprogramm („Tapering“) in den nächsten Monaten erfolgen sollte. Basierend auf den Aussagen von Mario Draghi ist jedoch auf absehbare Zeit nicht mit einer geldpolitischen Straffung in Form von Leitzinserhöhungen zu rechnen.

Nach-Draghi-Rede-im-Gleichschritt-nach-oben_1200x675px__4_

An den Kapitalmärkten führten die Äußerungen des EZB-Präsidenten zu teilweise heftigen Kursreaktionen. Die Renditen 10-jähriger Staatsanleihen in Deutschland, Großbritannien, Kanada und den USA stiegen binnen weniger Tage spürbar an (weniger in den USA, stärker in Europa) und führten zu einem Abverkauf von Staatspapieren auf beiden Seiten des Atlantiks. Der Euro wertete gegenüber dem US-Dollar deutlich auf, die Volatilität erhöhte sich über nahezu alle Asset-Klassen und bereitete den Höhenflügen der Aktienmärkte ein vorübergehendes Ende.

Wahrscheinlichkeit von EZB-Tapering in 2018 erhöht

Basierend auf den Ausführungen von Mario Draghi befinden sich die aktuellen Inflationsraten aufgrund temporärer Faktoren auf niedrigen Niveaus, aufkommender Inflationsdruck in Richtung des EZB-Inflationsziels von knapp zwei Prozent sei gegenwärtig noch nicht zu beobachten. Basierend auf dieser Einschätzung wäre die EZB nicht in der Lage, eine Rückführung des Ankaufprogramms für Staats- und Unternehmensanleihen (sogenanntes „Tapering“) einzuläuten. Denn: ein nachhaltiger und selbsttragender Anstieg der Inflationsraten wird sich in den nächsten 6-12 Monaten nicht einstellen.

Mit dem klaren Verweis von Mario Draghi auf den Wegfall deflatorischer Risiken hat die EZB allerdings – trotz mangelnden Preisdrucks – ein argumentatorisches „Hintertürchen“ geöffnet, um die unkonventionellen monetären Maßnahmen zurückführen zu können. Hatte sie doch das QE-Programm im Jahre 2015 explizit zur Vermeidung einer deflatorischen Abwärtsspirale aufgelegt.

Die Äußerungen von EZB-Präsident Draghi bestätigt die Einschätzung von Union Investment, dass die Europäische Zentralbank auf ihrer Sitzung am 7. September den Ausstieg aus dem Wertpapierankaufprogramm verkünden und diesen dann ab Januar 2018 schrittweise umsetzen wird. Die Beweggründe der EZB zur Rückführung des QE-Programms im nächsten Jahr sind dabei in erster Linie technischer Natur. Sollte die europäische Notenbank ihr aktuelles Ankaufvolumen von 60 Milliarden Euro pro Monat im nächsten Jahr unvermindert fortsetzen, dürfte sie im Laufe des ersten Halbjahres 2018 in nahezu allen Euro-Staaten das selbstgesteckte Emittenten-Limit von 33 Prozent erreicht haben. Ein Überschreiten dieser 33 Prozent-Schwelle ist brisant, da die EZB vor dem Europäischen Gerichtshof erklärt hat, dass man ab einem Bestand von 33 Prozent an Staatsanleihen von monetärer Staatsfinanzierung sprechen könne.

Union Investment geht daher davon aus, dass die Schwelle eine „harte“ Grenze für die geldpolitischen Aktivitäten der europäischen Währungshüter darstellt und die EZB im Laufe des ersten Halbjahres 2018 ihre monatlichen Wertpapierankäufe auf ein Volumen von rund 20 Milliarden Euro zurückführen wird. Dieses deutlich reduzierte Ankaufvolumen könnte sie dann nutzen, um eventuell auftretende Marktverwerfungen im Zuge des Tapering-Prozesses oder infolge externer Einflussfaktoren (beispielsweise Wahlen in Italien) abzufedern.

Leitzinserhöhungen vor 2019 eher unwahrscheinlich

Während sich die Wahrscheinlichkeit einer spürbaren Reduktion der Anleihekäufe deutlich erhöht hat, ist gegenwärtig eine geldpolitische Straffung in Form von Leitzinserhöhungen nicht absehbar. Hierzu müsste sich der Anstieg der Inflationsraten in der Eurozone nachhaltig und selbstragend in Richtung der angestrebten 2-Prozentmarke bewegen. Ein solcher Trend ist momentan, insbesondere aufgrund des geringen Lohnwachstums, nicht in Sicht, auch wenn die veröffentlichte Euro-Kerninflationsrate im Juni mit 1,1 Prozent im Jahresvergleich angestiegen und somit leicht höher als erwartet ausgefallen ist. Die EZB bestätigte, dass die aktuellen Inflationsraten aufgrund temporärer Faktoren niedrig sind und gegenwärtig kein aufkommender Preisdruck in der Eurozone vorhanden sei. Gleichzeitig schreitet die konjunkturelle Erholung des Europäischen Währungsraums – nach Ansicht der EZB – kontinuierlich voran, sodass mit einem Anstieg der Inflationsraten in Richtung von rund 1,5 Prozent im Jahr 2018/19 zu rechnen ist.

Diese makroökonomischen Projektionen der EZB bestätigen unsere mittelfristige Einschätzung, dass trotz konjunktureller Aufhellungstendenzen die Inflationsraten in der Eurozone auf absehbare Zeit nicht das angestrebte Inflationsziel erreichen werden. Den größten Belastungsfaktor stellt die schwache Lohnentwicklung insbesondere in Deutschland dar. Darüber hinaus ist aus unserer Sicht zu erwarten, dass zusätzlich strukturelle Faktoren (u.a. Globalisierung, Digitalisierung, Demographie und Überkapazitäten) die Euro-Inflationsraten mittelfristig auf relativ niedrigen Niveaus deutlich unterhalb der 2-Prozentmarke halten sollten. Wir gehen für die Jahre 2018/19 von Inflationsraten von 1,5-1,6 Prozent für den gesamten Europäischen Währungsraum aus, sodass aus heutiger Sicht nicht mit einer ersten Anhebung der Leitzinsen durch die EZB vor dem Jahr 2019 zu rechnen ist.

Fazit

Nach den relativ „hawkish“ interpretierten Äußerungen von EZB-Präsident Draghi auf dem EZB-Forum in Portugal preisen die Kapitalmarktteilnehmer gegenwärtig eine erhöhte Wahrscheinlichkeit eines Taperings im nächsten Jahr ein. Ein nachhaltiger Reflationierungs-Trend sollte sich jedoch nicht einstellen. Strukturelle Faktoren werden die Inflationsraten in der Eurozone weiterhin deutlich unterhalb der von der EZB angestrebten Marke von leicht unter zwei Prozent halten.

Mit einer ersten EZB-Leitzinserhöhung ist frühestens 2019 zu rechnen - allerdings nur unter der Voraussetzung eines nachhaltigen Anstiegs der Teuerungsraten in der gesamten Eurozone.