„Lagarde-Effekt“ an den europäischen Rentenmärkten

Die EU-Regierungschefs haben sich auf das künftige Spitzenpersonal in Brüssel geeinigt. Christine Lagarde soll Mario Draghi an der Spitze der Europäischen Zentralbank (EZB) folgen. Die Personalie lässt wenig geldpolitische Veränderungen erwarten, was zu positiven Reaktionen an den Kapitalmärkten führte.

Nach dreitägigen Verhandlungen einigten sich die Regierungschefs der Europäischen Union (EU) Anfang Juli auf die Kandidaten für die vier offenen Spitzenposten, nämlich die Präsidenten der Europäischen Kommission, des Europäischen Rats, der EZB und den Hohen Vertreter für Außen- und Sicherheitspolitik. Die Favoriten gingen ausnahmslos leer aus. Von Anfang an war klar, dass zu einer Übereinkunft aller 27 EU-Staaten – Großbritannien enthielt sich aufgrund des Brexits – ein Kompromiss nötig war. Mit den vorgeschlagenen Kandidaten, der deutschen Verteidigungsministerin Ursula von der Leyen als Präsidentin der EU-Kommission, dem belgischen Premierminister Charles Michel als Ratspräsident, der Direktorin des Internationalen Währungsfonds (IWF) und ehemaligen französischen Finanzministerin Christine Lagarde als EZB-Präsidentin sowie dem spanischen Außenminister Josep Borrell als Hoher Vertreter für Außen- und Sicherheitspolitik, scheint dies gelungen zu sein. Ob aber insbesondere von der Leyen die Zustimmung des EU-Parlaments bekommt oder dieses sein Veto gegen die Besetzung des Amts des Kommissionspräsidenten einlegt, ist offen. Damit könnte das komplette Personalpaket erneut zur Debatte stehen.

EZB-Präsidentin Lagarde würde geldpolitisch wenig ändern

Für die Kapitalmärkte stand vor allem die Nachfolge von Mario Draghi im Vordergrund. Nach Einschätzung der Volkswirte von Union Investment dürfte sich mit Lagarde wenig an der geldpolitischen Ausrichtung der EZB ändern. Sie ist als langjährige IWF-Chefin mit den verschiedenen geldpolitischen Denkschulen vertraut und hat sich in der Vergangenheit wenig dogmatisch, sondern umfassend pragmatisch gezeigt. Eine grundsätzliche Skepsis gegenüber der ultraexpansiven Geldpolitik der vergangenen Jahre ist bei Lagarde nicht festzustellen. So ist auch mit keiner Änderung gegenüber dem aktuellen Stand zu rechnen. Kommunikativ ist von Christine Lagarde jedoch ein deutlich veränderter Stil im Vergleich zu ihrem Vorgänger zu erwarten. Statt Draghis Vorgehensweise, die geldpolitischen Änderungen teils über die Köpfe des Rates hinweg zu kommunizieren und diese somit vor vollendete Tatsachen zu stellen, dürfte Lagarde um deutlich mehr internen Konsens bemüht sein. Des Weiteren geht Union Investment davon aus, dass Lagarde sich weniger sensibel gegenüber Preisreaktionen an den Märkten zeigen dürfte.

Positive Reaktion der Kapitalmärkte – Renditen im Euroraum fallen auf Allzeittiefstände

Die Kapitalmärkte haben positiv auf diese Nachrichten reagiert. Seit der Plan der EU-Regierungschefs bekannt wurde, legten die Aktienmärkte in Europa zu. An den Rentenmärkten kam es zu einem wahren Kursfeuerwerk. Neben schwachen Daten waren dafür der „Lagarde-Effekt“ und die Erwartung geldpolitischer Lockerungen schon in den kommenden Wochen und Monaten verantwortlich. Vor allem bei Peripherie- und Unternehmensanleihen sanken die Renditen weiter. Die Renditen zehnjähriger Bundesanleihen fielen auf ein Allzeittief von -0,4 Prozent und damit auf den aktuellen Einlagesatz der EZB. Die deutsche Zinsstrukturkurve lag zum Wochenausklang bis im Bereich von 20 Jahren im negativen Bereich. Die 30-jährige Bundesanleihe rentierte gerade noch bei 20 Basispunkten.

Deutsche Zinsstrukturkurve bis 20 Jahre negativ

Deutsche Zinsstrukturkurve bis 20 Jahre negativ
Quelle: Reuters; Stand: 4. Juli 2019

Ganz so tief lagen die laufzeitkongruenten Renditen der anderen Staatsanleihen aus dem Euroraum nicht. Aber in nahezu der gesamten Eurozone wurden neue Allzeittiefststände verzeichnet und die Risikoaufschläge gegenüber Bundesanleihen haben sich deutlich eingeengt. Im Zehnjahresbereich rentierten nun auch die Papiere aller Euro-Kernländer im negativen Bereich, das heißt, in Frankreich, Belgien, Finnland, Österreich und den Niederlanden. Und auch in der Peripherie fielen die Renditen auf Allzeittiefs. In Spanien rentierte die zehnjährige Anleihe noch mit knapp 0,25 Prozent, in Griechenland mit gut 2,0 Prozent – ein kompletter Prozentpunkt weniger als vor rund einem Monat. Ebenso waren die Renditen in Italien in den letzten Tagen stark rückläufig. Aufgrund der politischen Risiken stand der Markt dort zuletzt noch etwa einen halben Prozentpunkt über den Tiefstständen vom Sommer 2016. Die jüngste Rally italienischer Anleihen ist auch auf Nachrichten zurückzuführen, dass die Regierung mit ihrem neuen Ausgabenplan einen Tadel aus Brüssel vermeiden konnte. Die Risikoaufschläge in Italien und Griechenland sind im Wochenverlauf jeweils um circa 35 Basispunkte gefallen, seit Ende Mai um etwa 80 beziehungsweise 65 Basispunkte. Insgesamt rentierten Ende der vergangenen Woche knapp 55 Prozent des ausstehenden Volumens von Staatsanleihen aus dem Euroraum unterhalb der Null-Prozent-Marke.

Ein ähnliches Bild zeigte sich auch bei Euro-Unternehmenspapieren, wenn auch in etwas abgeschwächter Form. Seit Jahresbeginn haben sich die Renditen auf Indexebene im Investment Grade-Bereich von 1,29 auf 0,47 Prozent nahezu gedrittelt, der BofA Merrill Lynch Euro Corporates Index (ER00) lag zum Ende abgelaufenen Handelswoche 5,9 Prozent im Plus. Etwa ein Viertel der im Index enthaltenen Anleihen rentierte nun negativ, dazu 57 Prozent zwischen Null und einem Prozent. Im High Yield-Segment (ex Financials) sind die Renditen seit Anfang 2019 von 4,4 auf knapp 2,5 Prozent gefallen. Knapp 30 Prozent der im repräsentativen Index von BofA Merrill Lynch (HEAG) zusammengefassten Papiere notierte unterhalb der Ein-Prozent-Marke.

Ein Großteil der Euro-Anleihen rentiert negativ oder nur knapp über Null

Anteil der Anleihen der BofA-Merrill Lynch-Rentenindizes in den Renditebändern
Ein Großteil der Euro-Anleihen rentiert negativ oder nur knapp über Null
Quelle: Bloomberg, Union Investment; Stand: 3. Juli 2019. *ex Financials

Ausblick: Niedrigzinsumfeld wird zementiert

Christine Lagarde wäre eine gute Wahl für die EZB, die wenig an unserer geldpolitischen Einschätzung ändert: Die Zeichen stehen auf Lockerung. Mario Draghi wird wohl bis zu seinem Ausscheiden mit weitreichenden Entscheidungen die Politik der „Lagarde-EZB“ ein Stück weit vorzeichnen. In einem ersten Schritt dürften die Notenbanker voraussichtlich bereits auf ihrer Juli-Sitzung die Forward Guidance auf eine symmetrische Formulierung des Zinsausblicks in dem Sinne anpassen, dass die Zinsen auf ihrem gegenwärtigen oder niedrigeren Niveau bleiben. In einem zweiten Schritt sollte die EZB dann im September den Leitzinskorridor um jeweils 10 Basispunkte senken und gleichzeitig einen Staffelzins beim negativen Einlagezins ab 2020 ankündigen. Eine weitere Lockerung der US-Notenbank Fed im Jahresverlauf vorausgesetzt, sollten dann in einem dritten Schritt die Leitzinsen in der Währungsunion abermals sinken. Wir rechnen für diesen Fall mit einer Verringerung aller drei EZB-Leitzinsen um weitere 25 Basispunkte im Dezember, wenn Lagarde nach den aktuellen Plänen bereits in Amt und Würden sein sollte. Damit würde das Niedrigzinsumfeld von der Notenbank weiter zementiert werden.

Stand aller Informationen und Darstellungen:
8. Juli 2019, soweit nicht anders angegeben.